應收賬款畸高
貴人鳥主營業(yè)務包括貴人鳥品牌運動鞋服的研發(fā)、生產和銷售，貴人鳥品牌屬上市公司自有品牌，品牌產品主要用于消費者體育休閑生活的穿著，其中貴人鳥品牌運動鞋以自產為主，服裝則向外協(xié)廠采購，銷售主要以批發(fā)為主；控股子公司湖北杰之行體育產業(yè)發(fā)展股份有限公司（下稱“杰之行”）、名鞋庫網(wǎng)絡科技有限公司（下稱“名鞋庫”）主要運營國際及國內一線知名品牌體育產品的代運營、代理銷售及分銷，目前代理銷售的運動品牌包含耐克、阿迪、UA等；子公司BOY從事足球經(jīng)紀業(yè)務，服務內容以及收入來源主要包含對球員服務和對俱樂部服務兩部分。
根據(jù)2017年年報，貴人鳥當年實現(xiàn)營業(yè)收入32.52億元，分行業(yè)劃分為三個板塊：運動鞋服行業(yè)、招商及代運營業(yè)務、體育經(jīng)紀業(yè)務，三大板塊收入分別為30.47億元、1.45億元、3837萬元，毛利率分別為32.76%、46.61%、90.28%。因此，運動鞋服行業(yè)是上市公司最主要的收入和利潤來源。
截至2017年年末，貴人鳥總資產為75.83億元，其中占比最大的是應收賬款，期末賬面價值為16.85億元，占總資產的比例為22.22%。
依據(jù)Wind資訊，2016年和2017年，貴人鳥應收賬款周轉天數(shù)分別為241天、194天，營業(yè)周期分別為327天、276天。這也就意味著，貴人鳥從生產出來到銷售回款的整個周期接近1年的時間。
貴人鳥在招股說明書中稱，安踏、361度、特步、匹克等品牌的生產模式、銷售模式和產品平均價格與本公司較為接近，是本公司的主要競爭對手。
然而，這些競爭對手的應收賬款周轉天數(shù)要遠遠低于貴人鳥。
Wind資訊顯示，2016年和2017年，安踏體育（02020.HK）的應收賬款周轉天數(shù)分別為38天、40天，營業(yè)周期分別為99天、114天；李寧（02331.HK）的應收賬款周轉天數(shù)分別為63天、51天，營業(yè)周期分別為144天、130天；特步國際（01368.HK）的應收賬款周轉天數(shù)分別為133天、138天，營業(yè)周期分別為184天、212天；361度（01361.HK）的應收賬款周轉天數(shù)分別為160天、153天，營業(yè)周期分別為228天、234天。
對比可以發(fā)現(xiàn)，無論是應收賬款周轉天數(shù)還是營業(yè)周期天數(shù)，貴人鳥均要高于上述四家同行業(yè)內上市公司，尤其顯著高于安踏體育和李寧。
這至少說明一點，在銷售信用政策上，貴人鳥是很激進的，收入含金量最低。
事實上，不光應收賬款占比畸高，貴人鳥近年來應收票據(jù)也出現(xiàn)明顯增加。財報顯示，2015-2017年，貴人鳥各年末應收票據(jù)賬面價值分別為8993萬元、2.01億元、3.65億元。
應收票據(jù)分為銀行承兌匯票和商業(yè)承兌匯票。銀行承兌匯票是付款人（企業(yè)）簽發(fā)，但銀行擔保到期見票即付；商業(yè)承兌匯票則由付款人開具，但沒有銀行的擔保，所以信用相比銀行承兌匯票較低。
對于大部分上市公司而言，應收票據(jù)多以銀行承兌匯票為主，而貴人鳥卻是完全不同。
依據(jù)財報，截至2017年年末，貴人鳥的應收票據(jù)余額為4.5億元，其中銀行承兌匯票、商業(yè)承兌匯票的賬面余額分別為零和4.5億元。
從上面可以看出，公司應收票據(jù)賬面價值要小于賬面余額，背后的原因是，上市公司在2017年對應收票據(jù)計提了8450萬元的壞賬準備。這也就意味著，這筆款項極有可能已經(jīng)收不回來了。
這筆爛賬的開票對象是誰？為什么會形成壞賬？對此，貴人鳥在給《證券市場周刊》記者的回復中，沒有給出任何解釋。
客戶疑云
福建天鷹網(wǎng)絡信息科技有限公司（下稱“天鷹網(wǎng)絡”）是貴人鳥2016年第一大客戶，當年貢獻收入1.6億元，占收入的比例為7.02%。
值得注意的是，在此之前的年份，天鷹網(wǎng)絡從未出現(xiàn)在前5大客戶之中。而且，更為蹊蹺的是，2017年，這家企業(yè)又突然從前5大客戶之中消失。
財報顯示，2017年，貴人鳥第五大客戶是云南寰宇時代體育用品有限公司，該客戶當年貢獻收入6546萬元，占比2.01%。也就是說，天鷹網(wǎng)絡2017年為貴人鳥貢獻的收入少于6546萬元。
上述事實說明，天鷹網(wǎng)絡為貴人鳥貢獻的收入在過去三年發(fā)生了劇烈的波動。背后的原因，貴人鳥年報中沒有給出任何的解釋。
從經(jīng)營范圍來看，根據(jù)天眼查，天鷹網(wǎng)絡的經(jīng)營范圍包括：互聯(lián)網(wǎng)接入及相關服務；其他互聯(lián)網(wǎng)服務；軟件開發(fā)；計算機、軟件及輔助設備批發(fā)；其他機械設備及電子產品批發(fā)；服裝批發(fā)；鞋帽批發(fā)；服裝零售；鞋帽零售；計算機、軟件及輔助設備零售；其他電子產品零售；互聯(lián)網(wǎng)銷售；經(jīng)營各類商品和技術的進出口，但國家限定公司經(jīng)營或禁止進出口的商品及技術除外。
從上面可以看出，天鷹網(wǎng)絡的經(jīng)營范圍非常繁雜，既經(jīng)營互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務，也經(jīng)營服裝鞋帽，這兩塊業(yè)務完全屬于不搭邊。
從股權結構上來看，天鷹網(wǎng)絡成立于2012年11月，注冊資本500萬元，目前的股東是自然人張明智和李濤濤，出資額分別為400萬元、100萬元。
《證券市場周刊》記者注意到，天鷹網(wǎng)絡在招聘網(wǎng)站上卻是以貴人鳥的名義來招聘工作人員。
例如，天鷹網(wǎng)絡在智聯(lián)招聘網(wǎng)站（http://company.zhaopin.com/CZ618670020.htm）上是這樣介紹自己的：“貴人鳥品牌歷經(jīng)近20年的積累，現(xiàn)已在全國設有28個區(qū)域銷售公司，擁有5000多家門店，在多年的經(jīng)營過程中，形成了獨有的貴人鳥零售文化及核心價值觀，而將其歸納及傳承，將更好的指引貴人鳥品牌未來的零售業(yè)務發(fā)展。在貴人鳥品牌文化的基礎上，結合各個區(qū)域公司面臨的機會和挑戰(zhàn)，在不斷總結的基礎上，形成了貴人鳥零售文化——‘天鷹文化’。”
難道兩者之間具有關聯(lián)關系嗎？對此，上市公司有必要給出解釋。
天眼查顯示，2015年和2016年，天鷹網(wǎng)絡的銷售總額分別為4646萬元、1.14億元。
而天鷹網(wǎng)絡2016年向貴人鳥采購的商品額高達1.6億元，天鷹網(wǎng)絡的供應商應該不止一家，那么其2016年對外采購的商品額肯定要多于1.6億元。
很顯然，天鷹網(wǎng)絡對外采購的商品額要遠遠超過2015年和2016年這兩年的銷售額。出現(xiàn)這種情況一般有兩種可能：第一種可能性是天鷹網(wǎng)絡銷售情況非常好，2016年加大對外采購額以備來年銷售；第二種可能性是天鷹網(wǎng)絡本身銷售狀況并不好，之所以加大對外采購，目的是為了配合貴人鳥出貨。
然而，事實證明，第一種可能性的概率微乎其微。
如果天鷹網(wǎng)絡銷售情況非常好的話，那么其2017年向貴人鳥采購的商品額應該要高于2016年。然而事實卻是，2017年，天鷹網(wǎng)絡向貴人鳥采購的商品額發(fā)生了急劇的下滑。
再有，從資產狀況來看，天眼查顯示，天鷹網(wǎng)絡2014年年末的資產總額和負債總額分別為1859萬元、2246萬元，2015年年末資產總額和負債總額分別為5450萬元、7162萬元，2016年年末的總資產和總負債分別為1.44億元、1.76億元。可以看出，這三年天鷹網(wǎng)絡均是資不抵債，2014-2016年年末的凈資產分別為-387萬元、-1712萬元、-3200萬元，意味著每年都是在虧損經(jīng)營，這是一種什么樣的雷鋒精神呢？
很顯然，天鷹網(wǎng)絡極有可能是為了配合貴人鳥出貨，而這些產品積壓在經(jīng)銷商手中，并沒有真正的銷售出去。財報顯示，天鷹網(wǎng)絡是貴人鳥2017年年末應收賬款第一大客戶，期末賬面余額為1.02億元，這也反映出天鷹網(wǎng)絡根本沒有足夠的資金來結清欠賬。
除了天鷹網(wǎng)絡以外，其他客戶也存在一些疑問。
北京極速飛翔體育用品有限公司是貴人鳥2017年第一大客戶，當年貢獻收入1.12億元，占收入比例為3.45%。啟信寶顯示，該客戶成立于2005年4月，但是目前的注冊資本只有30萬元，與貢獻的收入額不匹配。
此外，該客戶還在2016年11月，被北京市工商行政管理局延慶分局列入經(jīng)營異常名錄，原因是公示企業(yè)信息隱瞞真實情況、弄虛作假。
石家莊天磐商貿有限公司是貴人鳥2017年第二大客戶，當年貢獻收入7760萬元，占收入比例為2.39%。啟信寶顯示，該客戶成立于2016年9月，注冊資本200萬元，截至目前，實繳出資額只有30萬元。這樣一家新成立、實繳出資只有30萬元的企業(yè) ，有實力向貴人鳥采購接近8000萬元的商品嗎？
此外，《證券市場周刊》記者注意到，貴人鳥對下游經(jīng)銷商提供過資金支持行為。
貴人鳥在2017年年報中稱，天健會計師事務所為本公司出具了帶強調事項段無保留意見的審計報告，強調事項為：報告期內貴人鳥公司及其關聯(lián)方存在對經(jīng)銷商提供資金支持，主要用于經(jīng)銷商償還到期金融機構債務和兌付到期商業(yè)承兌匯票，截至2017年 12月 31日，貴人鳥公司對經(jīng)銷商的資金支持余額為9027萬元。
這再次說明，貴人鳥下游的一些經(jīng)銷商客戶經(jīng)營狀況并不好，資金鏈崩得很緊。
結合應收賬款占比畸高、應收款周轉天數(shù)遠高于同行、客戶采購額與自身實力不匹配、部分客戶資不抵債等諸多疑點來看，貴人鳥涉嫌虛增收入，這背后可能是大量的產品積壓在經(jīng)銷商手里，并沒有真正的銷售出去。
關店潮仍在上演
貴人鳥于2014年1月正式登陸主板市場，募集資金9.43億元，順利成為資本市場中的一員。
然而，四年過去之后，貴人鳥并沒有能夠借助資本市場實現(xiàn)預期中的增長，相反業(yè)績還出現(xiàn)大幅倒退。財報顯示，2014年和2017年，公司收入分別為19.2億元、32.52億元，凈利潤分別為3.12億元、1.57億元。
從中可以看出，過去幾年，貴人鳥收入雖然實現(xiàn)較大幅度增長，但是凈利潤卻是腰斬。而且，值得注意的是，這還是在大舉對外收購并表情況下取得的成績。
2016年6月，貴人鳥發(fā)布公告稱，公司出資3.83億元用于受讓杰之行部分股權并對其增資。交易完成后，公司將持有杰之行50.01%的股份，成為其控股股東。
據(jù)介紹，杰之行成立于2007年4月，是一家體育運動產品專業(yè)零售商，其通過線下零售渠道銷售國際知名品牌體育運動產品及自主開發(fā)體育運動產品，目前授權經(jīng)營的品牌有耐克、阿迪、UA、萬斯、匡威等，產品涵蓋了各類運動服裝、鞋帽、配件、運動器材等。
兩個月之后，貴人鳥再度拋出收購計劃。
2016年8月30日，貴人鳥發(fā)布公告，擬收購名鞋庫51%股權，投資金額3.83億元。時隔1年之后，貴人鳥于2017年5月又出資3.67億元收購名鞋庫剩余49%的股份，本次交易完成后，貴人鳥將持有該子公司100%的股份，成為其唯一股東。
名鞋庫是一家主要從事批發(fā)零售或網(wǎng)上銷售服裝鞋帽、服飾、日用百貨、運動健身器材、針紡織品、電腦軟硬件及配件、電子產品的電商平臺。
上述兩家收購標的均于2016年并入貴人鳥合并報表范圍。 財報顯示，2017年，杰之行的收入和凈利潤分別為10.22億元、4097萬元，名鞋庫的收入和凈利潤分別為4.29億元、4414萬元。
很顯然，如果沒有這兩項并購，貴人鳥的業(yè)績表現(xiàn)將更差。
另外，杰之行和名鞋庫兩者并表形成賬面商譽5.48億元。值得注意的是，貴人鳥在收購杰之行的報告書中披露，2015年杰之行凈利潤為4000萬元，而其2017年凈利潤只有4097萬元，業(yè)績幾乎停滯不前，該筆收購形成的商譽減值風險不容忽視。
即使在并購的情況下，貴人鳥依然業(yè)績腰斬，背后的主要原因是貴人鳥主品牌銷售遇冷，陷入關店潮。
在上市之初的2013年年末時，貴人鳥品牌零售終端數(shù)量有5560家，而截至2017年年末，零售終端數(shù)只有3730家。這也就意味著，在過去幾年時間之內，貴人鳥凈關店數(shù)量高達1830家，年凈關店數(shù)量為458家。
目前，貴人鳥的關店潮仍然在上演。年報顯示，2017年，貴人鳥新開零售終端503 家，關閉零售終端879家，凈關閉376家，相當于基本上不到一天就關閉一家門店。2018 年第一季度，公司新開零售終端78家，關閉零售終端133家，凈關閉55家。
這波持續(xù)多年的關店潮主要是因為商業(yè)地產價格的攀升增加了銷售終端的成本壓力，加之受到電商與新型零售渠道分流的沖擊。
目前，傳統(tǒng)運動企業(yè)的轉型多是增加線上渠道，實現(xiàn)產品差異化。在公司主業(yè)運營較好的時候，多渠道投資的確是創(chuàng)收的好方法，但是貴人鳥在主營業(yè)務上一直缺乏亮點，且定位模糊，未來能否扭轉目前頹勢仍然要持續(xù)觀察。
在主業(yè)之外，貴人鳥還做了大量投資。截至2017年年末，公司長期股權投資、可供出售金融資產賬面價值分別為2.95億元、10.07億元，兩者合計13.02億元。
貴人鳥的長期股權投資主要是體育類資產，包括康湃思（北京）體育管理有限公司、康湃思（北京）體育咨詢有限公司、享安在線保險經(jīng)紀(廈門)有限公司、湖北勝道體育用品有限公司。
根據(jù)2017年年報，公司2017年對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益為-1112萬元。這也就表明，這些投資是虧損的，投資標的經(jīng)營欠佳。
另外，金額高達10億元的可供出售金融資產中幾乎全部都是股權投資基金，這些均屬于高風險投資活動，未來能否帶來收益仍有待觀察。
對于文中疑問，貴人鳥在給《證券市場周刊》記者的回復中沒有給出任何解釋。（證券市場周刊）
