未解謎題一：是否虛構(gòu)利潤(rùn)
7月8日，波司登股價(jià)再創(chuàng)新高，達(dá)到每股2.52港元，一掃做空的“陰霾”。不過(guò)，股價(jià)雖然表現(xiàn)亮眼，但公眾關(guān)切的核心問(wèn)題并沒(méi)有得到圓滿的解釋。波司登與沽空機(jī)構(gòu)持續(xù)5天的博弈焦點(diǎn)：波司登是否虛增利潤(rùn)。
博力達(dá)思稱，波司登自2015年起捏造了8.07億元的凈利潤(rùn)，虛增174%。為了證明自己的結(jié)論，博力達(dá)思從工商部門取得了波司登19家主要附屬公司資料，用以對(duì)比波司登在港交所文件中披露的資料。
博力達(dá)思認(rèn)為，波司登并沒(méi)有誠(chéng)實(shí)公布公司的財(cái)務(wù)信息。波司登主要經(jīng)營(yíng)實(shí)體從2015~2017年的營(yíng)業(yè)收入總計(jì)為203億元，與其在港交所備案文件所披露的215億元綜合營(yíng)收幾乎相同。但是，工商資料顯示這些附屬公司的凈利潤(rùn)僅為4.63億元，而港交所備案文件的凈利潤(rùn)為13億元。
中間相差的利潤(rùn)去哪兒？博力達(dá)思認(rèn)為，“為促進(jìn)其捏造利潤(rùn)計(jì)劃，波司登內(nèi)部人士通過(guò)一個(gè)由直接和間接持有附屬公司構(gòu)成的迷宮進(jìn)行了虛假的公司間交易”。
針對(duì)上述指控，波司登反駁稱，這是由于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、會(huì)計(jì)日期等因素差異造成的。做空?qǐng)?bào)告調(diào)取的數(shù)據(jù)分別是在內(nèi)地和港交所文件，兩者會(huì)計(jì)準(zhǔn)則不同，導(dǎo)致收入確認(rèn)有差異。此外，波司登還認(rèn)為會(huì)計(jì)日期有差異，做空機(jī)構(gòu)采用的會(huì)計(jì)報(bào)告年度時(shí)截至每年12月31日，而波司登的會(huì)計(jì)年度則是截至次年的3月31日。再者，波司登年度合并范圍內(nèi)的公司至少有80家，而不是博力達(dá)思列出的十幾家。
波司登還提到，由于財(cái)務(wù)報(bào)告期造成的時(shí)間差異和附屬公司涵蓋范圍不同，兩個(gè)因素造成的差異為約7.7億元，而做空?qǐng)?bào)告中忽略這個(gè)事實(shí)。波司登列舉了三家附屬公司，稱它們?nèi)觊g就貢獻(xiàn)了3.4億元的凈利潤(rùn)。但上述三家附屬公司并沒(méi)有列入其主要附屬公司名單。
對(duì)于波司登的解釋，博力達(dá)思回?fù)舴Q，如果波司登列舉的這些附屬公司是重大的，就應(yīng)該將其納入年報(bào)中披露的主要附屬公司名單。
跨境并購(gòu)專家、某港股上市公司副總張偉華告訴《中國(guó)新聞周刊》，“做空?qǐng)?bào)告主要是基于各類公開(kāi)信息做出來(lái)的一個(gè)看起來(lái)邏輯性還挺強(qiáng)的材料。雖然波司登已經(jīng)出來(lái)做了一些解釋，但做空者顯然準(zhǔn)備充分，進(jìn)一步提供了各種證明證據(jù)去證明并購(gòu)交易的問(wèn)題”。
未解謎題二：20億元交易背后的人是誰(shuí)
波司登主營(yíng)羽絨服，由于羽絨服主要在冬季銷售，專賣店在其他季節(jié)利用率低，但成本并不會(huì)減少。為了改變這一現(xiàn)狀，波司登上市后開(kāi)始謀求多元化發(fā)展。波司登在近十年的時(shí)間里，先后收購(gòu)了杰西、邦寶、柯利亞諾和柯羅芭等女裝品牌。
值得注意的是，波司登收購(gòu)這些女裝品牌時(shí)并未充分披露收購(gòu)信息，直到博力達(dá)思發(fā)布做空?qǐng)?bào)告后，市場(chǎng)才知道這幾樁交易背后的關(guān)鍵人物是周美和。而在公開(kāi)資料中，周美和就是杰西的創(chuàng)始人。
博力達(dá)思指稱，周美和低價(jià)買入公司，然后波司登再聲稱以“非關(guān)聯(lián)交易”的方式，高價(jià)買入這些公司。通過(guò)這種方式，周美和獲得了高額回報(bào)。周美和在2008年以1650萬(wàn)元購(gòu)買杰西，然后在2011年以6.64億元的價(jià)格出售給波司登，周美和3年內(nèi)獲得了高達(dá)3924%的回報(bào)。復(fù)制杰西的操作路徑，波司登2013年以7.15億元購(gòu)買邦寶，2017年以6.6億元購(gòu)買柯利亞諾和柯羅芭品牌。
相似的資本運(yùn)作和套路，波司登都沒(méi)有公布交易對(duì)手背后有誰(shuí)。做空?qǐng)?bào)告明確指出，這些并購(gòu)都離不開(kāi)周美和，以及另一位曾經(jīng)擔(dān)任波司登執(zhí)行董事的孔圣元。這些并購(gòu)是波司登的董事長(zhǎng)高德康聯(lián)合上述兩人，以高估值購(gòu)買資產(chǎn)，從波司登掏走價(jià)值20億元的現(xiàn)金和股票。
對(duì)此，波司登解釋稱，收購(gòu)女裝時(shí)裝品牌進(jìn)行了盡職審查及估值，確保董事會(huì)成員獲悉所有必要資料，有關(guān)收購(gòu)的條款及條件公平合理且符合本集團(tuán)及本公司股東的整體利益。
由于港交所沒(méi)有對(duì)并購(gòu)活動(dòng)信披內(nèi)容作出嚴(yán)格限制，很多上市公司會(huì)最低限度地披露交易內(nèi)容。
波司登與周美和到底是正常的商業(yè)合作，還是內(nèi)幕下的資本運(yùn)作，目前還不能得出明確的結(jié)論。但從這些女裝品牌的盈利能力來(lái)看，波司登耗費(fèi)20億元的并購(gòu)難言成功。
以杰西為例，杰西2012年凈利潤(rùn)為0.7億元，2013年的數(shù)據(jù)同比略微升高，但這樣的業(yè)績(jī)沒(méi)有達(dá)到預(yù)期。根據(jù)雙方的協(xié)議，周美和控制的公司承諾2012年到2015財(cái)年杰西的凈利潤(rùn)分別不低于8500萬(wàn)元、1.1億元、1.36億元和1.6億元。
對(duì)于波司登來(lái)說(shuō)，杰西完不成業(yè)績(jī)承諾沒(méi)有關(guān)系，波司登并購(gòu)時(shí)拴了“雙保險(xiǎn)”。首先，周美和的公司向波司登提供1.5億元的無(wú)息股東貸款，即保證金，業(yè)績(jī)承諾完成不了將從中抵扣相應(yīng)金額。其次，波司登和周美和公司訂立股份質(zhì)押協(xié)議，周美和公司質(zhì)押6000萬(wàn)股票。如果周美和公司沒(méi)有用保證金補(bǔ)償，波司登有權(quán)出售或轉(zhuǎn)讓所質(zhì)押的股份，以彌補(bǔ)不足額。
但是，從波司登披露的公告來(lái)看，1.5億元保證金并沒(méi)有用來(lái)補(bǔ)償上市公司，這部分股票也沒(méi)有被波司登處置。即使如此，波司登卻仍然與周美和保持合作，購(gòu)買了邦寶等女裝品牌。
對(duì)于種種質(zhì)疑，波司登并沒(méi)有給出答案。
《中國(guó)新聞周刊》2019年第25期
聲明：刊用《中國(guó)新聞周刊》稿件務(wù)經(jīng)書(shū)面授權(quán)
